[股市纵横] 申万早间资讯

（分析师：钱启敏A0230511040006）

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补贴资质有望近期恢复。工信部16年11月发文要求公司整改6个月，按时间推算整改今年5月20日结束，公司近期有望恢复补贴资质。

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三龙经营层面整合顺利，股权整合预期开始增强。我们通过产业链调研了解到，公司经营层面的研发+采购+销售已经在整合，如果三龙统一采购，有望给毛利率带来1.5-3个百分点的提升。另外，市场一直对三龙股权层面的整合有预期，我们认为，三龙分治和少数股东权益过大问题一直困扰着金龙，而金龙汽车目前是福汽集团唯一抓手，福汽集团有可能会推进股权层面的整合，进一步根治金龙经营管理问题。

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2016年苏州金龙的补贴有望在今年重新冲回，将极大增厚17年业绩。由于苏龙失去补贴资质，对于苏州金龙1-9月生产销售的未涉骗补的3000多辆车的补贴，公司16年财报并没有确认收入。补贴资质恢复后，该笔补贴收入有望17H2冲回确认，将极大增厚公司17年业绩。

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2019年部分产能搬迁至龙海，土地价值重估和降本是看点。厂区搬迁是公司规划多年的战略。搬迁至龙海将至少形成两个利好：1）厦门岛内土地价值重估逾10亿；2）降低生产成本。

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事件催化&行业基本面回暖，中期看好。17H2公司迎来资质恢复、三龙整合、苏龙补贴收入冲回确认等多项事件催化，另外，H2新能源客车基本面也将会回暖，中期看好。

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简评二季度：水产饲料犹如定海神针，销量增长稳定但毛/净利率提升明显。尽管由于行业景气等原因导致公司畜禽料4-5月增速下滑，但水产料仍是公司二季度业绩增长的“定海神针”：整体看由于鱼价在13-16年持续低迷，供给量逐步下降，去年三季度洪水又将大量塘养鱼冲走导致今年春季供给严重不足，此外，16年底-17年初的暖冬和17年海洋禁捕期延长1-2个月，对淡水鱼价均产生积极的影响。鱼饲料的投喂量是根据鱼塘内鱼体重1-4%来确定的，因此水产饲料销售有两个基本变量：1）鱼价，鱼价高，农户加大饲料投放量以加快鱼的生长，提升出塘速度，2）存塘鱼的总重量。因此，近期鱼、虾走高，加上华中、华东立体养殖的加速普及对水产饲料销售也是正面拉动，但目前塘里的家鱼多半为小鱼，体重有限，故我们认为二季度水产饲料销量增速预计稳定在22-28%之间。然而，华中、华东地区膨化料和特种水产料销量增速均超过30-35%。膨化、特种料单吨盈利250-500元，而普通水产料单吨盈利为120-180元，畜禽料单吨盈利仅有40-100元，因此公司毛利率/净利率在2季度会有显著的提升。

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展望三季度：畜禽有望走出低谷，水产料或量利齐升。公司认为整体生猪存栏还是会呈现趋势性向上增长的态势，同时加大力度在华北地区销售以及东北地区与本地小厂开展合作模式，后期猪料销量增速回升是大概率事件；禽料方面，预计三季度家禽养殖可能走出低谷，更重要的是，禽料由于本次洗牌后市场格局更好，单吨利润会有提升；水产料方面，鱼价利好仍存，体重增加导致投喂量将显著改善。5月末开始，鱼虾大量上市，价格或将回落，但养殖户仍将持续高盈利时代：以草鱼为例，目前价格8-8.5元/斤，成本只有4.5-5元/斤，就算价格跌至6.5元/斤，仍然有很好的盈利，所以价格对水产饲料的正面效应将会持续；其次，三季度存塘鱼体重增加，对饲料销售形成正贡献（16年同期基数也较低）。而高端的膨化料、特种量销量有望维持高增长，公司也积极在四川、贵州等地布局新产能，多点开花开动水产料量利齐升。

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服务营销向纵深发展，鱼苗、洁水剂是饲料销售的好抓手。公司在业内率先推广服务营销概念，但如今同行都开始做服务，公司正积极尝试服务从广度转向纵向深入的变化。之前走服务的广度，下设各种服务站。后来发现口碑效应很重要，很多散户会跟随大户，所以这些年开始重点针对三户，粉丝户、重点户、潜力户、示范户，重点意味着增加服务深度增加（根据水域面积、使用海大饲料的总量和持续性等）。让他们去带动其他养殖户的跟随。此外，公司还找到了1个契机和2个着眼点：契机在于，由于鱼价高企，华中地区养殖密度增长非常快，以前亩产2000-3000斤，现在采用立体养殖模式可以翻一倍。立体养殖对技术要求高，需要“投好苗、用好料、控环境（洁水）”，使得近些年公司在饲料研发、苗种选育和洁水制剂的品质提升所做的努力在今年鱼价走高的时候得到了最大的弹性体现：1）鱼苗当捆绑销售，刺激饲料销售。公司目前的鳊鱼苗、鲫鱼苗在抗病能力、生长速度等方面均有突出表现，由于技术流程复杂等原因，公司短期并不打算将鱼苗做成一个产业，而是作为帮助饲料销售的辅助产品，目前捆绑销售的产品卖脱销。虾苗则根据不同区域的不同养殖模式，开发了不同的差异化产品，在浙江、东华北表现特别好，在华南表现也优于市场。对虾去年养殖规模萎缩，价格下跌，但公司销售增速15%接近，17年1-5月销量增长也有15%左右；2）节水制剂和其他动保产品增速明显，年初至今有40-50%增长肯定，毛利55%-60%以上，接近30%净利率。去年上述产品销售利润4500-5000万元，今年有望突破7500-8000万元！

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中长期看，海外拓展、特种水产料、生猪养殖是业绩增长的3个亮点。1）海外：16年海外地区水产饲料销售20万吨，17年前四个月增长50%以上，17年计划销量30万吨。东南亚市场本土企业少，需求增长快，毛利率显著高于国内，公司只要有产能，就不担心销售。目前公司在越南等地每年建设2-3个工厂，建厂速度由于当地劳工原因偏慢，但增长空间很大：首先，东南亚（除泰国）虾料市场已达到80-100万吨规模，未来有望突破200万吨，是国内的一倍。受制于产能，目前公司市占率只有15%，远低于国内的40%。其次，公司畜禽料海外拓展也开始起步，16年销量2万吨，全年目标10万吨，17年海外饲料销售总计有望达到40万吨。另外，17年开始，公司计划进军中南美（厄瓜多尔，虾料）和印度市场，开拓新蓝海！计划18-19年，海外饲料销量达到60/80万吨；2）特种饲料：消费升级和多元化推动以海鲈鱼、小龙虾为首的新一代水产品销量爆发式增长，公司高毛利特种料有望维持30-50%的复合增速；3）生猪养殖：预计公司17-19年生猪出栏规模分别为45/75/110万头，到2022年达到500万头。公司目前重点在扩大母猪、仔猪规模，也开始筹划在广东以外的地区建设核心种猪场，一旦种猪上规模，后期生猪出栏放量会非常快。尽管猪价存在波动，但出栏量的大幅增长从中长期看，一定会给公司带来业绩的正贡献。

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投资建议：积极配置，尤其是出现调整的情况下。公司亮点在三季度，如果因为市场对二季度较高的预期没有兑现而股价出现调整，那正式很好的买入时点！保守假设公司全年饲料销量900万吨，其中水产料250万吨（同比增长22%，全年超预期可能性很大），猪料150万吨（同比增长28%），禽料500万吨（同比增长25%，有难度，但对净利润影响低），预计公司17-19年净利润11.98/14.98/18.43亿元，实现EPS0.78/0.97/1.2元，对应PE22/18/14X。给予18年25X估值，对应1年目标价24.25元，维持“买入”评级。

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事件：公司对2016年年报事后审核问询函进行回复，就投资布局石材及新型建材产业，以及发供电主业运营及发展等相关问题进行补充说明。

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借力贺州石材资源禀赋及政府重点扶持打造新型建材产业，公司战略性发展新型建材业务，培育新的利润增长点。在国家大力发展新型装配式建筑的政策支持下，拥有花岗岩等石材优势的贺州以北列入广西装配式建筑生产基地试点城市之一。贺州政府亦提出重点扶持打造新型建材千亿元创业。公司抓住这一发展机遇，收购和投资了闽商石业（37.5%，第一大股东）、超超新材（39.125%。合并持有为第一大股东）和广西建筑产业化集团（20%，二股东）。

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打造新型建筑产业链，规划全国布局，扩大新型建材的生产销售规模。闽商石业拥有贺州两处矿区合计2.132平方公里的采矿权和一处面积约58.22平方公里的探矿权（正在办理转为采矿权），以石材资源为超超新材提供原材料保障，其自身的花岗岩储量也可贡献利润。超超新材具有独家研发的新型装配式建材技术和发明专利，其墙体建材产品具有质轻高强、抗震抗裂、抗冻保温、防火隔热、防水抗渗等优点。目前其墙体材料、装饰材料产品已经国家、自治区质检部门检测合格。超超新材规划在3~5年内建设贺州、湖北、福建等三大原料基地，考虑运输半径的经济性，在国内布局建设华南、华东、华北、华中及西南五大生产基地。同时公司与广西建工集团合资成立建筑产业化公司，开展新型装配式建筑试施工承包等业务，与超超新材的建材产品形成配套和协同效应。

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外购电成本高，未来装机扩容业绩弹性巨大。由于公司自有的水电装机容量较小，需向其他电网、发电企业购电，以满足下游用电户的用能需求。问询函的回复公告显示，公司高价电购电成本高达0.51-0.5445元/度，远高于自发电成本，未来如果考虑装机扩容电量置换业绩弹性十足。目前供给用户（除去线损）平均度电购售电差仍有0.0326元/度，而在分摊含折旧在内的各项运行维护成本（度电0.0485元）后单位购电利润为-0.0159元。

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盈利预测与估值：我们维持预测2017~2019年公司归母净利润分别为2.3、4.48和6.09亿元，EPS分别为0.28、0.60和0.74元/股。剔除公司持有2.64亿股国海证券对应约13.5亿市值，PE分别为19、10和7倍。目前公司估值低于可比售电类上市公司平均30倍以上的估值。公司在配售电领域、用电服务、海内外电力EPC和石材、新型建材领域持续发力规模增长，正值电改及广西东部产业转移发展快速，叠加区外持续扩张，公司有望迎来业绩爆发增长拐点。重申“买入”评级。

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公告：子公司恩瑞特于2017年5月19日取得中国民用航空局颁发的《民用航空空中交通通信导航监视设备使用许可证》，证书编号：Z-S-PSR-(GLC-33)-NRIET，设备类型：一次监视雷达，设备型号及产地：GLC-33中国。有效期至：2022年5月18日。公司原有的民航一次雷达（GLC-33型号）临时许可证有效期为2017年8月15日，此次正式使用许可证的获得为公司继续开拓一次监视雷达市场提供了重要的资质保障，同时也显示了公司在空管雷达领域的国内领先地位。

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公司的空管雷达在军民航市场地位日益凸显，未来三条主线推动空管雷达市场快速增长，公司作为军方和民航空管雷达产品主要提供商之一，将直接受益。主线一：我国民航、通用航空机场建设加速发展，对机场等基础设施的需求也在同步增加，根据《中国民用航空发展第十三个五年规划》，“十三五”时期我国将续建机场30个，新建机场44个。主线二：目前国内民用空管雷达集成产品的使用平均时间约10年，前期投入使用的军民航机场空管雷达逐渐进入更换期。主线三：目前我国民用空管设备大部分仍依赖进口，以法国泰雷兹集团为主的外国企业长期占据市场垄断地位，国产设备市场占有率不到10%。目前国内公司在二次雷达的技术与国外已无差距，未来空管设备进口替代对国内企业将带来新的发展机遇。

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气象应用系统积极投身“一带一路”战略建设中，助力西藏、青海气象事业新发展。公司借助自身在气象雷达和气象应用系统的积累与实力，不断推进在公用气象领域的应用，目前公司已经获得河北省、天津市、青海湖、内蒙古、吉林省、西藏等地区的项目，是公司气象雷达业务的重大看点。未来公司还将涉及交通、水利、电力等更多领域和行业，发展面向海洋气象、水利防灾减灾等领域的应用，巨大的潜在市场等待开拓。

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轨交信号业务17年开始将进入发展快车道，收入比重预计将提升至20%以上。公司轨交信号产品处于国内先进水平，同时依托十四所优质资源公司于15、16年公司先后中标多个轨交信号项目，预计在17年开始相继进入建设。相比于16年公司轨道交通系统收入主要是以前年度承接项目在本期按进度确认，我们预计公司新项目的投建将于17-19年为公司业绩带来持续的高增长。同时随着公司全自主信号系统的研发和推进，未来轨交信号业务毛利率将显著提高。

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公司作为中电科14所旗下唯一上市公司，仍存在较大的资产注入预期。近期公司管理层属于正常换届，股东大会上，新任领导表示国睿科技作为十四所民品产业发展的重要平台，希望公司通过一系列的体制机制改革，充分调动干部员工的积极性和创造性，开拓进取，主动适应我国经济发展的新常态，进一步利用好资本运作等手段不断推动产业提升，实现上市公司更加健康、更加快速的发展。

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维持“增持”评级，维持盈利预测。公司作为我国雷达行业领军企业，持续推进军民融合共同发展，未来雷达和轨交信号业务将迎来持续内生增长。维持盈利预测，我们预计公司2017-2019年实现净利润2.81、3.83、4.55亿元，对应EPS分别为0.59、0.80、0.95元，对应PE为44、32、27倍。

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上周仅联美控股一宗竞价项目公告发行，折价率达18.24%。上周仅联美控股一宗竞价公告发行，折价率达18.24%。截止2017年5月21日，上市公告日在上周的定增项目有10宗，较前周增加7宗，其中竞价项目仅1宗，募资总额为131.33亿元。较前周的24.92亿元增幅达4.27倍。一宗竞价项目（联美控股，配套融资规模38.7亿元）折价率高达18.24%。定价项目折价率则显著回落了81.36%，至仅7.27%，其中华力创通、普邦股份、光韵达均溢价发行，前两者的溢价率分别高达28.54%、15.42%。

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批文数环比下降，发行价/底价倒挂家数占比回落至30.15%。截至2017年5月21日，上周新增预案11宗，与前周相比增加1宗，其中竞价为6宗；证监会下文批准5宗，较上周减少6宗、发审委审核通过6宗，较前周增加2宗。截至5月21日，处于已过会和已获批的正常待审项目有272宗，发行价/底价倒挂的项目下滑至82宗，环比减少16宗，倒挂家数占比30.15%，而上周为35.38%；平均倒挂率小幅降至13.16%。

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本周即将有271.87亿元定增资金解禁，环比增加41.05%。本周将有11宗定增项目解禁，其中竞价项目4宗，合计解禁资金为271.87亿元，环比增加41.05%。截至5月21日，竞价和定价项目浮动收益率分别为13.94%和34.99%，其中龙泉股份、东方集团、长方集团皆浮动破发，浮动绝对收益率分别为-21.66%、-12.18%和-16.45%。

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云南铜业收购方案大瘦身，鄂尔多斯募资额下调超六成。申万宏源将募资规模下调36.84%至120亿元，发行方式由定价调整为竞价。鄂尔多斯大幅削减营销渠道拓展及品牌升级建设项目募资投入额，募资总额下调66.46%，至仅9.73亿元。云南铜业将原拟收购迪庆有色股权的比例由100%下调为50.01%，删除收购易门铜业24.70%股权，募资金额大幅下调49.65%；胜宏科技、中能电气将限售期变更为本次非公开发行发行对象认购的股份自发行结束之日起十二个月内不得上市交易。

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卧龙地产拟购互联网文娱标的告吹，海翔药业改道可转债。卧龙地产拟收购互联网文化娱乐标的天津卡乐100%（发行股份支付约39.39亿元+向卧龙控股募集配套资金约14.71亿元，且两者互为条件），最终考虑到市场环境和监管环境的变化而主动撤回；航天发展拟收购锐安科技66%股权（拟以13.58元向中国航天科工集团公司在内的四位投资者定价募集配套资金13.60亿元）的项目公告终止，公告原因为预计本次重组难以按照规定进程进行；海翔药业定增方案终止后，同日公告公开发行可转债。

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本周重点关注定增项目：胜宏科技（拟募资约10.82亿元，拟用于新能源汽车及物联网用线路板项目）、成飞集成（拟募资约17.50亿元，拟用于中航锂电（洛阳）产业园建设项目三期工程和补流）。